信報財經新聞
成功的金融市場除了要促進企業的併購，鼓勵資金的流通，更重要是能夠讓所有投資者，包括大股東、公眾投資者，在同等的資訊下參與買賣，確保市場在公平、公正的環境下運作。這方面實為監管機構的首要責任。
最近，證監會擬對現時的《公司收購、合併及股份購回守則》進行修訂，除涉及與關連人士及規定的特別交易的交易外，豁免大部分上市公司對持有重大物業權益的公司作出收購時，必須就物業委任獨立人士進行估值的規定。
修訂的本意是希望簡化公司進行收購時所涉及的程序，特別是對非以地產業務為主，但涉及大量土地廠房的企業（例如以自然資源、重工業為主要業務的公司）進行的收購，減輕上市公司進行收購時的負擔，鼓勵企業進行併購活動，有利於促進金融市場發展，鞏固香港作為國際金融中心的地位。
我們認同香港證券市場應朝着簡化監管程序，提升市場效率的大方向發展。然而，對於條例修定所可能引申的潛在問題，監管機構也絕不能忽視。
確保獲得足夠資訊
在評價應否對收購守則進行修訂時，應首先了解守則設立原意及修例對公眾投資者（包括中小投資者及外國投資者）可能產生的影響。守則設立的原意在於保障公眾投資者的知情權，確保在上市公司進行相關收購時，公眾投資者能獲得足夠的資訊。
事實上，香港上市公司的管理層、董事會、大股東之間大都關係密切，在公司進行收購時，公眾投資者所得到的資訊通常遠較管理層、大股東少，
市場往往存在資訊不對稱（asymmetric information）
的狀況。
尤其近年來，香港上市公司在大陸及海外的併購數目大增，不少被併購的資產亦位於偏遠地區，公眾投資者基本無法自行取得足夠資訊。
若上市公司毋須就此類併購所涉及物業提供獨立的估值報告，公眾投資者便無以對相關資產的價值做出客觀評估。獨立的物業估值能為公眾投資者提供相對獨立、可信的資訊，減少資訊不對稱，幫助他們理解收購的利弊得失，進而作出正確的投資決策。因而，獨立的估值對於保障投資者資訊獲得的公平性十分重要。此外，獨立的估值亦可為公司提供決策參考，有助於公司在收購持有重大物業權益的公司時，做出合理報價，減少公司收購時所面對的風險。
鑑於此，對於資產已經過其他獨立估值的收購，例如對礦業公司、林業開發公司等的併購，我們認同豁免其物業估值的要求有助於促進市場效率。
另外，因香港物業市場資訊流通性高，公眾投資者能較容易獲取相關資訊，我們亦認為可豁免對在港物業估值規定。具體對於何種收購可以免除物業估值要求，我們建議應有更深入的討論，不宜速下論斷。但可以明確的是，任何的修訂都應以保障公眾投資者能獲得足夠的資訊為前提。
市場監管應從緊部分市場人士認為，現存其他的條例已規範上市公司進行收購時，要對被收購方的資料做充分披露。即使守則修訂後，其他條例也可以保障公眾投資者的知情權，讓他們對公司收購作出合理反應。
然而，不同於現時的守則規定上市公司對持有重大物業的公司作出併購時，必須就物業進行獨立估值，修定後的條例允許上市公司的董事局自行決定是否為物業進行獨立估值。這會否影響公眾投資者的知情權，也是一個應該思考的問題。
如前所述，香港上市公司管理層、董事會、大股東之間大都關係密切，不能排除上市公司向大股東「友好」的非關連人士，以不合理價格收購資產的可能。
假設某上市公司初時以勞工成本便宜為理由，向大股東友好人士的獨立第三者收購其在非洲索馬里的玩具廠。然而，兩年後，公司卻以當地政局不穩為由，而對該玩具廠作出全數沒有涉及現金流的撥備。此案例雖為虛構，現實中卻也並非鮮有發生。
怎樣界定「關連人士」，而大股東或管理層「友好」的獨立第三者是否算是關連人士，並非本文的重點。
但重點是在現時守則下，被收購時，若該玩具廠的估值包括廠房，而其廠房又構成重大物業權益時，則無論該玩具廠所有者為誰，上市公司都必須對其廠房進行估值以供股東參考。
修例後，若該玩具廠所有者表面上符合守則所界定的獨立第三者條件，即使該所有者為與大股東友好的人士，董事會也可以以被併購者的物業資產估值並不會對股東就要約利弊的判斷產生重大影響為由，而不對物業作獨立估值。
在類似於該案例的收購中，就併購所涉及物業進行獨立估值，無疑會對公眾股東就收購要約的利弊的判斷產生重大影響。給上市公司自行界定「被併購者的物業資產估值會不會對股東就要約利弊的判斷產生重大影響」，會產生灰色地帶，在收購中不為物業作獨立估值。
當然， 證監會及港交所（388） 對此會做好監管的工作。對上市公司作出監察，並對違規的公司進行懲處，但相信無法有效避免爭議，减少對投資者的保障。為了保障投資者利益，監管機構對市場從嚴監管始終較寬鬆監管為宜，即使會一定程度上減低市場效率。
香港要成為一個成功的國際金融中心，除了提升市場效率，便利金融產品流通，吸引更多企業來港上市外，亦應確保上市公司的質素，保障投資者的利益。
長遠而言，港交所及證監會亦不能忽略監管上潛在的漏洞，完善條例修訂，應盡可能在確保市場公平、公正的前提下進行。
張仁良為香港浸會大學商學院院長
鍾昌榮為香港浸會大學商學院公司管治與金融政策研究中心項目主任張仁良、鍾昌榮
文章編號: 201110053910095